quinta-feira, 6 de novembro de 2008

Entrevista com Miguel Leon-Ledesma

Miguel Leon-Ledesma é professor da University of Kent. Ele também é consultor do Banco Central Europeu, do Banco Asiático de Desenvolvimento e do Banco Central da República Dominicana. Além disso, é pesquisador visitante das Universidades de Frankfurt, UTS (Sidnei - Austrália) and Kiel. O Professor Ledesma é referência mundial na área de Economia Internacional.

O professor Ledesma não é fluente em português. Assim, pede-se que os leitores desculpem os erros gramaticais.

1) Por que tantos bancos e seguradoras inglesas quebraram ou estão à beira do colapso? Parece que a situação na Inglaterra é mais crítica do que nos Estados Unidos, esta impressão está correta?

A situacao na Inglaterra é bem parecida com a dos EUA. O problema é que na Inglaterra o setor financeiro é proporcionalmente maior. Londres é o maior centro financeiro do mundo, na frente de New York, o que aumenta a exposição da economia. Também acontece que o grau de concentração do sistema financeiro britânico (e Europeu em geral) é maior do que nos EUA, onde existem muitos pequenos bancos regionais. Por essa razão o perigo de “bankruptcy” pode ser pior na Inglaterra. As razões por trás do estado dos bancos britânicos não são diferentes do que esta acontecendo no resto do mundo. O “spillover” do boom do mercado imobiliário foi muito forte na Inglaterra, aonde a bolha do housing market foi enorme. Eu nao vejo o problema tanto como a criação pelos bancos de “excesso” de crédito. Ao final tem oferta e demanda, e os dois lados do mercado sao igualmente responsáveis. O problema do banco foi que o risco não foi corretamente medido, isto é: os bancos nao colocaram o preço correto no risco porque os produtos financeiros viraram tão absurdamente complexos que ninguém mais sabia o que que eles eram. Neste ponto as “risk rating agencies” têm também muita responsabilidade. O sistema financeiro criou produtos cuja complexidade é tão grande que vira muito dificil colocar um preço no risco. Sem um preço correto, o sinal do mercado desaparece, e portanto o mercado deixa de ser eficiente. Isto é, o preço não contém informação sobre o produto. As rating agencies não atuaram com cautela, elas deveriam ter usado uma estratégia conservadora: se não sabemos o que é, então é melhor darmos um ranking ruim.


2) O Banco Central Europeu poderia ter feito algo para evitar essa crise? As políticas passadas adotadas pelo Banco Central Europeu tiveram responsabilidade pela crise atual? E agora, os Bancos Centrais da Europa estão tomando as medidas corretas? De maneira específica, você concorda com a proposta de Gordon Brown?

Vamos por partes. Eu não acho que o BCE teve muita responsabilidade pela crise atual. Ao contrário, o BCE sempre manteve os juros mais altos do que nos EUA e no Reino Unido (em termos da diferença entre juros e crescimento real da economia). O BCE também manteve taxas de juros bem mais estáveis do que o FED e o Banco da Inglaterra. Eles foram mais anti-inflacionários, o que é de se esperar de um banco novo e derivado do antigo Bundesbank. Eu acho que juros excessivamente baixos da época Greenspan tiveram muita maior influência na crise. Juros reais negativos por um longo período de tempo simplesmente levam a uma distorção dos incentivos para o investimento real.

Em relação a resposta do Brown eu tenho uma visão misturada (mas não confusa!). Eu acho que não tinha mais jeito, precisava de uma intervenção para tentar cortar a crise, e a intervenção com injeção de capital é mais eficiente para o tax payer do que continuar comprando “toxic assets” sem valor nenhum. Se os stocks ganham valor e no futuro são re-privatizados (como deveria ser no futuro próximo) as perdas para o estado são bem menores. Tem, obviamente, que se preocupar pela perda de empregos e os enormes problema sociais de uma crise. Mas, no longo prazo, a razão para defender uma intervenção é uma razão de eficiência. São duas as razões de eficiência:

A primeira é que já existe muita evidência empírica que os efeitos das recessões são permanentes no nivel do PIB. Tem um artigo desse ano na American Economic Review que mostra esse fato (Cerra e Saxena, 2008). Eu levo um tempo estudando os possíveis efeitos permanentes das recessões. A evidência é bem forte: a típica visão de real business cycle theory e das keynesian theories que assumem recessões como sendo temporárias ao redor de uma tendência é violada pelos dados. Uma prova simples é que o modelo empírico de flutuações do Jim Hamilton funciona muito melhor do que o modelo “pluckling” do Friedman. Uma outra questão é por que isso acontece (é market failure ou government failure?). Mas o que é claro tambem é que paises com governos estaveis, democraticos, e sujeitos a controle institucional tendem a ter ciclos menos pronunciados e efeitos permanentes menores. Nos EUA, por exemplo, tem evidencia de que politica fiscal ajuda a suavizar ao redor de 15% do ciclo. Isso seria diferente em paises “emergentes”, claro. Mais se aceitamos que os consumidores preferem ter um nivel de renda constante do que o mesmo valor presente mas com padrao mais volatil, entao tem um ganho de bem-estar [welfare??] e, portanto, eficiencia. Isso tudo sem falar das possiveis consequencias sociais, enormes, que podem desestabilizar o sistema e levar, no futuro, ao povo pedir ainda maior controle do mercado e socialicacao da produccao.

A segunda racao é pelas caracteristicas da crise. O setor financiero deve existir para assinar credito as partes mais eficientes do sistema (e tambem risco). Esso nao aconteceu nesses anos. Nessa crise o risco de atividades pouco produtivas foi espalhado pelo sistema economico tudo sem ninguem saber aonde estavam investindo. O sistema financiero nao foi eficiente nesse sentido. Se os bancos quebram eles levam com eles a muitas empresas. As empresas hoje precissam de usar o sistema financiero para levar simples operacoes diarias. O pior é que muitas empresas eficientes, que geram valor, iam quebrar se nao podem usar credito. A beleza do sistema capitalista eh a capacidade de gerar “entrepreneurship” e innovacao. Essas atividades precissam de investimento financiero. Um colapso do sistema bancario ia impedir a mesma essencia do sistema de mercado funcionar. A seleccao schumpeteriana na economia real precissa dos bancos para funcionar.

Agora, esse mesmo ponto me leva aos problemas que tenho com o plano Brown (que foi implementado depois nos EUA e muitos outros paises). Um sistema de socialicacao das perdas e de salvar as partes ineficientes do mercado deve ser evitado. Essa seleicao mais “Hayekiana” eh necessaria, sao os “cleansing effects” das recessoes. A intervencao, por tanto, deve ser desenhada dum geito que seja “incentive compatible”. Eu me pergunto porque, depois de ter calmado aos mercados, o Governo nao empregou expertos em mechanism design para desenhar um sistema de incentivos que, ainda sustentando a economia no curto praco, nao evite que a economia se livre do “lixo”. Sempre vai ser um second best, mais é bem melhor do que um third best. Alem desso, a intervencao acabou com o sistema de politica monetaria baseado nas metas de inflacao simples. Ninguem vai acreditar mais nesse sistema quando o Banco Central simplesmente deixou a inflacao ficar 2.8 pontos acima da meta. Pior ainda, ninguem parece ter se apercebido de que, com bancos parcialmente publicos, as atividades diarias normais do BC vao gerar credito ao sistema bancario e, indireitamente, ao Estado. Esso é perigoso, e pode provar ser um erro bem grande.

Ao final, as politicas de intervencao sao como um fio: vc pode puxar dele, mais nao pode empurrar com ele. Vc pode evitar um colapso, mais nao pode ajudar a resolver o problema se nao acompanha com uma outras medidas.


3) Qual será o impacto dessa crise nos fundos de previdência privados? Você acredita que em breve os governos também terão que intervir nesse mercado para evitar a falta de solvência desses fundos? Ou pior ainda, será que em breve assistiremos novamente a transferência de recursos públicos para entes privados sobre a justificativa de evitar uma crise sistêmica?

Eu acho que a crise vai ter um efeito sobre fundos de previdencia, mais especialmente para aqueles que estarao se aposentando nos proximos 5 anos. No longo praco o principal problema é de dinamica da populacao e criacao de riqueza. O retorno de investimentos nas bolsas deveria voltar a niveis normais em questao de 1 ou 2 anos. Sem duvida, existe o risco de transferencia de recursos publicos, mais para mim o principal problema nao é esse. O principal problema depois da crise é a volta a politicas protecionistas que impedem o desenvolvemento normal do comercio internacional, que trouxe o periodo economico mais impotante da historia: 700 milloes de pessoas sairam da pobreca nos ultimos 15 anos. NUNCA a humanidade viou um processo como esse. O comercio é sem lugar a nenhum tipo de duvidas o que mais risco corre, pois as pessoas na rua associam “globalicacao” com a crise. Poderiamos pagar um preco muito alto pelos erros dos “expertos” em financas.

4) Antes da crise havia uma idéia de que o Euro era uma moeda forte, mas no momento do aperto todos correram para o dólar americano. Como você analisa isso?

É simplesmente errado tentar chegar a conclusoes sobre a “fortaleca” de moedas num ambiente tao inestavel e tao cheio de incerteca. É evidente que desde Julio o Euro caiou substancialmente contra o dolar. Mais essa nao é a estoria tuda. O Euro está ainda bem por acima do cambio que tinha faz, por exemplo 3-4 anos, e muito mais se comparamos com o cambio inicial depois da criacao da moeda. Mais esso nao deve sorpreender-nos. Os mercados sabem que os EUA regularmente anticipam a crise no resto do mundo, e por tanto esperam que a zona Euro entre na recessao tambem nos proximos meses. Mais o Euro ainda apreciou muito contra a Libra no ultimo ano e contra as moedas de paises emergentes nos ultimos 6 meses (só olhar o cambio R$-Euro). O que é mais notorio é a evolucao do Yen do Japao, que foi a moeda que mais subiou nessa crise. Quer esso dizer que o Yen virou de repente uma moeda mais segura? Sem duvida nao se vc olha pros fundamentos macro das economias. O Euro é uma moeda importante, porque o GDP da zona Euro é o maior do mundo, mais o dolar vai continuar sendo a moeda dominante nos proximos anos, esso ai é claro. O resto, no curto praco é simplesmente impossivel de predizer e nao deveriamos criar pretensoes de que é.

5) Você está escrevendo um livro texto de Economia Internacional. Em que pontos seu livro irá inovar? Existe algum assunto que você acredita não ser bem tratado nos livros textos tradicionais de economia internacional? Você poderia nos falar um pouco mais da estrutura de seu livro?

Estou escrevendo um livro de Macroeconomia Internacional Avancada com o Alexander Mihailov da Universidade de Reading que sera editado pela Oxford University Press. Esperamos ter-lo pronto pro ano 2011. O livro é para nivel de posgraduacao (mestrados e doutorados). É um projeto bem trabalhoso, mais temos muita ilusao com ele.

O livro principal de Macro Internacional é o do Obstfeld e Rogoff (1996). Esse livro virou um classico e marcou a troca definitiva de modelos ad-hoc a modelos microfundamentados. Os problemas do livro para ensinar sao que nao tem uma perspectiva historica sobre os problemas centrais na Macro Internacional (nao mostra os modelos tradicionais que ainda sao importantes), nao tem muito foco empirico (que na area é realmente importante) e, 12 anos depois, ficou um pouco out-dated. O nosso livro tenta preencher esses gaps. Sem duvida, o nosso livro nao chegara a ser importante assim e nao temos pretensao de substituir OR (1996), somos bem mais humildes do que esso. O livro tem uma primeira parte de fundamentos basicos de Macro internacional mostrando os modelos basicos (estaticos e dinamicos). Depois entra com microfundamentos: eleicao intertemporal e eleicao entre estados da natureca (risco). Dai construimos os modelos basicos: o modelo de Lucas e o Redux do Obstfeld-Rogoff nos contextos deterministicos e estocasticos. Depois continuamos com topicos importantes: determinacao do cambio real, microestrutura de mercado, crises e ataques especulativos e modelos de “learning”. O livro vai ter uma aproximacao bem formal e tambem complementado analise de dados reais e o uso de econometria. Tentamos ensinar uma metodologia de fazer macro.

Espero que o publico goste. Se nao, nao se preocupe, nao vou pedir um bail-out do Estado!!

3 comentários:

Anônimo disse...

Gostei da entrevista. O Larry Ausubel e o Peter Cramton tem uma proposta de desengho de mecanismo para a compra dos ativos podres dos bancos Americanos. Saiu no Economists Voice.

Lourenco Paz

Juliano Torres disse...

Ótima entrevista, mas continuo sem entender essa descrença no livre mercado. os bancos quebrarem é uma coisa, os bancos desaparecerem é outra. As pessoas demandam bancos, logo alguém vai oferecer serviço. Não seria a hora de privatizar as moedas?

Anônimo disse...

O Miguel é um economista ótimo e uma pessoa maravilhosa. Fiquei feliz de ler a sua entrevista. E, assim que o seu livro sair, vou comprar com certeza.

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